金发科技:国内改性塑料龙头 新材料业务快速增长

毛利率回升,业绩环比明显改善。公司改性塑料原材料主要为PP和ABS等塑料产品,其中PP约占45%,ABS约占20%。去年四季度至今年一季度PP和ABS价格出现快速上涨,PP价格上涨超20%,ABS价格上涨超40%,高价原材料导致公司改性塑料产品成本大幅上升,而产品涨价存在一定滞后期,造成公司毛利率大幅下滑,二季度毛利率仅12.4%。目前原材料价格虽仍在高位,但基本持稳稳定,公司产品涨价效应逐渐传导,同时对于订单毛利率要求进行了严格把控,因此三季度毛利率水平明显改善,提升至15.2%,带动业绩环比增长95%。尽管如此公司前三季度毛利率仅13.6%,为十年来的低点。我们认为随着原材料价格压力的消化,公司明年毛利率将恢复至15-16%的正常水平。公司营收规模约200亿,毛利率提升1-2个百分点,对业绩将有明显贡献。

事件:

维持“增持”评级,目标33元:公司3月25日晚间发布2017年年报,2017全年实现营收20.47亿元(+YOY59.57%),归母净利润2.03亿元(+YOY55.11%),符合市场预期。得益于主营业务的快速增长以及新业务带来的毛利率提升,我们上调公司2018/2019/2020年EPS为1.11/1.37/1.59元(原2018/2019年1.05/1.29元),参考可比公司给予2018年30倍PE估值,维持目标价33元,维持“增持”评级。

国恩股份:业绩稳步增长的改性塑料产品供应商

国内最大的改性塑料企业,对接上游周期和下游消费。公司 1993
年成立,以家电改性塑料为基础,逐渐发展了车用改性塑料、降解塑料、特种工程塑料以及碳纤维复合材料等。公司业务上游对接石化品
PP、ABS 等,下游对接家电、汽车部件。目前公司拥有 200
万吨的改性塑料产能,改性塑料年产量达到 140 万吨以上。2017
年公司业绩有所下滑,主要是原材料价格上涨侵蚀了公司部分利润;今年 3
季度后,原油价格高位回落、石化品价差逐步缩小,公司的毛利率有望逐渐回升至
18-20%之间。2019
年是炼化行业产能投产的大年,石化行业竞争加剧,石化品利润仍有压缩空间,产业链利润有望从原材料端流向下游加工环节,公司有望受益于原材料价格下跌带来的毛利润提升。

   
下游需求稳定增长、塑钢比逐步提升,公司改性塑料业务仍有发展空间。公司改性塑料下游主要为家电及汽车领域。我国改性塑料需求持续增长,改性塑料产量由2009年的570万吨增长至2015年995万吨,复合增长率10%。公司作为改性塑料龙头,产品销量也逐年增长,基本维持10-30%增速。今年1-9月我国空调产量同比增长21.8%,汽车产量同比增长15.6%,带动公司前三季度营业收入同比增长33%。我们认为一方面下游产业发展稳定增长,另一方面我国目前的塑钢应用比只有30:70,远低于发达国家和世界平均水平。随着经济发展及技术提升,我国改性塑料未来仍有巨大提升空间,公司业务仍将维持稳定发展趋势。

   
公司发布2018年上半年业绩预增公告,预计上半年实现归属于上市公司股东净利润3.4亿元~3.6亿元,同比增长41.98~50.33%。从单季度看,2018年Q2预计归属于上市公司股东净利润1.54亿元~1.74亿元,同比增长37.50%~55.36%,环比下降17.20%~6.45%。

   
四季度利润创新高:公司2017年四季度实现营收6.72亿元,环比三季度增加18.5%,四季度实现归母净利6892万元,为公司上市以来单季度最佳盈利。利润大幅增加的原因主要是主营业务改性塑料实现销量和利润的大幅增长。2017年公司改性塑料产品实现销售收入17.51亿元,同比增长49.78%,实现毛利率20.97%,同比增加2.42%,继续保持较高盈利水平。

   
公司主营业务为改性塑料粒子与改性塑料制品。近一年以来,公司通过收购益青胶囊、设立国恩体育草坪和国恩复合材料,进军空心胶囊领域并沿产业链拓展体育草坪和复合材料业务。2011年至2016年期间公司收入复合增长率26.7%,利润复合增长率29.2%,业绩稳步增长。

消费领域需求增速下降,公司订单无忧。2018 年 1-10
月份,下游主要的消费领域家电和汽车均表现疲软。1-10
月全国汽车销量同比出现-0.1%的增长,家电类产品销售增速也明显下滑。我们认为
2018 年的家电和汽车需求已经是最差时期,2019
年公司下游需求情况将逐步转好。上半年行业受到信贷收紧、需求下滑等多因素影响,行业进入艰难时期。公司受环保、资金收紧的影响不大,订单充裕。公司上半年开始注重现金回款和订单质量的管理,保证了业务的毛利率水平。

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